國內(nèi)運動營養(yǎng)行業(yè)空間較大，康比特綜合優(yōu)勢明顯。全球運動營養(yǎng)市場規(guī)模由2014 年的108.83 億美元增長到2020 年的176 億美元，CAGR 為7.11%。預(yù)計到2026 年，全球運動營養(yǎng)市場規(guī)模將達(dá)到228.57 億美元，持續(xù)保持較快增長。2015-2020 年國內(nèi)運動營養(yǎng)市場CAGR40%，預(yù)計到2023 年可達(dá)到60億元，未來3 年增速仍可達(dá)21%。行業(yè)格局上，國內(nèi)市場目前主要被內(nèi)資品牌主導(dǎo)，我們認(rèn)為行業(yè)本身門檻不算高，康比特技術(shù)、渠道等綜合優(yōu)勢較強，未來市占率有望持續(xù)提升。

    　　公司技術(shù)專業(yè)度高，近幾年收入、利潤穩(wěn)健增長。公司在競技體育領(lǐng)域已經(jīng)形成領(lǐng)先的品牌優(yōu)勢，連續(xù)入圍國家體育總局國家隊集中采購營養(yǎng)食品目錄，入圍產(chǎn)品的品類、數(shù)量、銷售額多年位居前列，技術(shù)實力強勁。近幾年公司收入、利潤穩(wěn)健增長，2013-2023 年公司收入從1.59 億元增長至8.43 億元，CAGR 為18.14%；歸母凈利潤從0.23 億元增長至0.88 億元，CAGR 為14.22%。

    　　23 年9 月公告限制性激勵計劃（草案），授予14 人110 萬股，授予價格為5元/股， 23、24、25 年收入/利潤的考核目標(biāo)分別為同比增長26%/21%、15%/15%、15%/15%。

    　　運動營養(yǎng)、健康營養(yǎng)穩(wěn)健增長，聚焦核心產(chǎn)品。核心業(yè)務(wù)運動營養(yǎng)食品、健康營養(yǎng)食品保持較快增長，2020-2022 年CAGR 分別為36%、45%，其中健康營養(yǎng)食品得益于軍需業(yè)務(wù)快速放量，業(yè)務(wù)增長迅猛。具體產(chǎn)品層面，為了強化資源利用效率，近幾年公司聚焦乳清蛋白、能量膠等爆品，成效顯著。

    　　線上、線下齊頭并進(jìn)，營銷精細(xì)化管理。2019-2022H1 公司線上、線下均保持穩(wěn)健增長，先后布局了微信小程序等社交電商平臺，以及抖音、快手等直播帶貨的新興線下平臺，線上直營表現(xiàn)亮眼。線下經(jīng)銷商數(shù)量增長較快，同時對經(jīng)銷商進(jìn)行結(jié)構(gòu)優(yōu)化，中堅階層經(jīng)銷商的經(jīng)銷能力不斷提升。營銷費用投放上，建立數(shù)據(jù)模型，分析投入產(chǎn)出效果，通過數(shù)據(jù)找準(zhǔn)營銷平臺，優(yōu)化投入產(chǎn)出效果。

    　　盈利預(yù)測與估值。我們預(yù)計公司23-25 年EPS 分別為0.71/0.86/1.04 元，相關(guān)可比公司24 年P(guān)E 在13-28 倍，給予公司24 年20 倍PE，對應(yīng)目標(biāo)價17.2 元，首次覆蓋給予“優(yōu)于大市”評級。

    　　風(fēng)險提示。市場拓展不達(dá)預(yù)期，行業(yè)競爭加劇等。

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