必瘦站投資研究分析$必瘦站(01830)$

1、必瘦站的生意說(shuō)明：

必瘦站在香港和內(nèi)地提供 瘦身減肥的美容服務(wù)涵蓋了傳統(tǒng)美容和無(wú)創(chuàng)醫(yī)美這兩塊的服務(wù)，生意為會(huì)員模式，即發(fā)展會(huì)員，會(huì)員先一次性預(yù)付月卡或年卡的費(fèi)用給必瘦站，必瘦站在后期為會(huì)員提供無(wú)創(chuàng)醫(yī)美服務(wù)。這種生意模式采用預(yù)收款方式，客戶先一次性支付未來(lái)將要享受的服務(wù)。

必瘦站在全球擁有50多個(gè)治療中心，會(huì)員數(shù)量達(dá)到了50萬(wàn)人。

香港2018年新開的兩家新概念醫(yī)學(xué)美容店鋪會(huì)員的年均消費(fèi)額為2.9萬(wàn)。

必瘦站在香港業(yè)務(wù)和內(nèi)地業(yè)務(wù)收入比例大概為7:3左右，主要業(yè)務(wù)還是在香港，目前正在向全球擴(kuò)展開店，第一站2020年2月份已經(jīng)在悉尼運(yùn)營(yíng)了。

必瘦站的未來(lái)戰(zhàn)略：

1）未來(lái)數(shù)年將以“全球擴(kuò)展”為主軸 。

2）提供優(yōu)質(zhì)服務(wù) 。

2、美容行業(yè)及美容院的發(fā)展方向：

傳統(tǒng)美容：

從國(guó)內(nèi)美容機(jī)構(gòu)的規(guī)模來(lái)看，大量美容機(jī)構(gòu)采用個(gè)體經(jīng)營(yíng)模式而導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)規(guī)模較小。據(jù)統(tǒng)計(jì)，近幾年，我國(guó)美容院數(shù)量激增，截止到2017年，全國(guó)美容院多達(dá)282.3萬(wàn)家，其中個(gè)體店的數(shù)量占比高達(dá)97%。由于個(gè)體店因資金實(shí)力不足，導(dǎo)致該類型美容機(jī)構(gòu)難以投入大量研發(fā)進(jìn)行新品開發(fā)、也難以做大做強(qiáng)品牌，導(dǎo)致店鋪規(guī)模較小。

美容院可劃分為產(chǎn)品和服務(wù)兩類基本的商業(yè)模式。

1）產(chǎn)品模式將美容院視為美容產(chǎn)品分銷的特殊通路，通過(guò)自營(yíng)及加盟美容院來(lái)銷售產(chǎn)品，該類機(jī)構(gòu)的收入來(lái)源以銷售美容產(chǎn)品為主，其中克麗緹娜、自然美是典型代表企業(yè)，這類品牌的美容院以加盟為主。

2）服務(wù)模式的美容機(jī)構(gòu)則定位于美容服務(wù)的提供，通過(guò)為顧客提供定制化、個(gè)性化的服務(wù)，加強(qiáng)與顧客的溝通，并通過(guò)會(huì)員制度培養(yǎng)顧客的忠誠(chéng)度，間接銷售自主研發(fā)產(chǎn)品和其他品牌產(chǎn)品，該類機(jī)構(gòu)的收入來(lái)源以提供美容服務(wù)為主，必瘦站、仁和、現(xiàn)代美容、Beauty Garage以及亞提美容等企業(yè)為代表。

醫(yī)療美容：

美行業(yè)規(guī)模在未來(lái)5年仍保持在20%以上的高增長(zhǎng)，根據(jù)Frost & Sullivan統(tǒng)計(jì)，2018年中國(guó)醫(yī)美行業(yè)規(guī)模為1217億元，2023年可達(dá)3601億。與其他國(guó)家相比，醫(yī)美服務(wù)滲透率還有較大上升空間：目前為日本的1/2，美國(guó)的1/4，韓國(guó)的1/7。

美容院的發(fā)展方向：

以單純提供美容服務(wù)為主營(yíng)業(yè)務(wù)的美容機(jī)構(gòu)更具有競(jìng)爭(zhēng)力：一方面，其可以以定制化服務(wù)來(lái)獲得特定消費(fèi)群，提高用戶粘性；另一方面，該類機(jī)構(gòu)受到的來(lái)自于其他護(hù)膚品、化妝品等公司的競(jìng)爭(zhēng)沖擊較小。此外，隨著人們消費(fèi)能力和層次的提高，也將越來(lái)越重視服務(wù)體驗(yàn)。也就是說(shuō)，純服務(wù)運(yùn)營(yíng)模式的美容機(jī)構(gòu)行業(yè)更具有競(jìng)爭(zhēng)力。

醫(yī)學(xué)美容服務(wù)經(jīng)過(guò)快速的發(fā)展之后，慢慢地從奢侈品逐步變成了日常必需品。特別是無(wú)創(chuàng)醫(yī)美方面日常必需品的特征越來(lái)越明顯。 未來(lái)在服務(wù)運(yùn)營(yíng)模式的美容院中引入無(wú)創(chuàng)醫(yī)美將是必需的發(fā)展方向，因?yàn)橐霟o(wú)創(chuàng)醫(yī)美不需要牌照和注冊(cè)醫(yī)生，對(duì)美容院的組織結(jié)構(gòu)沒有影響。

為了與顧客建立密切關(guān)系，美容院需要提供安全貼心的優(yōu)質(zhì)服務(wù)，在舒適的環(huán)境中滿足顧客的需要，并確保顧客享受到無(wú)出其右的體驗(yàn)。

我們認(rèn)為美容院未來(lái)的發(fā)展方向下面的兩點(diǎn)是關(guān)鍵：超出客戶預(yù)期的客戶體驗(yàn)決定了用戶黏性、無(wú)創(chuàng)醫(yī)美對(duì)傳統(tǒng)美容院的業(yè)績(jī)提升至關(guān)重要。

3、必瘦站的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手分析

1）在港本地競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手

香港仁和

必瘦站在香港的主要對(duì)手是香港仁和，香港仁和的母公司是上市公司 $香港醫(yī)思醫(yī)療集團(tuán)(02138)$  ，香港仁和主營(yíng) 美學(xué)醫(yī)療、傳統(tǒng)美容、以及護(hù)膚保健及美容產(chǎn)品，為一站式美容中心。

香港仁和的傳統(tǒng)美容，這部分業(yè)務(wù)在香港醫(yī)思醫(yī)療集團(tuán)2019財(cái)年的財(cái)報(bào)中收入為4億，相比上財(cái)年增長(zhǎng)8%。

香港仁和的美學(xué)醫(yī)療包括醫(yī)美、微創(chuàng)醫(yī)美、牙科等，這部分業(yè)務(wù)2019財(cái)年的收入為8.35億，相比上財(cái)年增長(zhǎng)46.8%，這說(shuō)明醫(yī)美方面需求旺盛。

必瘦站傳統(tǒng)美容這部分的2019財(cái)年在香港的收入大致在5億左右，無(wú)創(chuàng)醫(yī)美的收入大致在4億左右。

無(wú)創(chuàng)醫(yī)美服務(wù)方面必瘦站和香港仁和不存在直接競(jìng)爭(zhēng)。

傳統(tǒng)美容方面必瘦站主打的是瘦身，和仁和的美白等傳統(tǒng)美容存在差異化競(jìng)爭(zhēng)。

香港奧思 $奧思集團(tuán)(01161)$  

自1998年起,奧思集團(tuán)有限公司迅速發(fā)展為市場(chǎng)上具領(lǐng)導(dǎo)地位之類美容護(hù)膚集團(tuán)。於香港、中國(guó)內(nèi)地、澳門、臺(tái)灣及新加坡獨(dú)家代理美國(guó)著名品牌[~H2O+]護(hù)膚產(chǎn)品;同時(shí),集團(tuán)於2008年與法國(guó)第一草本化妝美容品牌伊夫黎雪[Yves Rocher]成立合營(yíng)公司,獲得伊夫黎雪在中國(guó)內(nèi)地的獨(dú)家分銷代理權(quán)。2010年4月1日,集團(tuán)創(chuàng)立其首個(gè)自家彩妝品牌[嘉玫(JM Make Up)];同年5月奧思集團(tuán)收購(gòu)瑞士著名優(yōu)質(zhì)護(hù)膚美容品牌[Glycel]。

香港奧思2020財(cái)年上半年的收入為3.66億港幣較去年減少4%，利潤(rùn)為0.438億港幣較去年減少14%。

奧思於香港經(jīng)營(yíng)12間Glycel Skinspas、14間

水磨坊美容中心、2間Oasis Homme中心、3間Oasis Hair Spa生髮活髮中心、

3間水之屋水療中心及8間奧思醫(yī)學(xué)美容中心，並於中國(guó)經(jīng)營(yíng)3間自營(yíng)水磨

坊美容中心及於澳門經(jīng)營(yíng)1間Oasis Beauty Store。

必瘦站的主要業(yè)務(wù)是瘦身減肥，和奧思的美白生發(fā)的傳統(tǒng)美容存在差異化競(jìng)爭(zhēng)。

2）內(nèi)地業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手

必瘦站內(nèi)地的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手還是具有知名品牌的連鎖美容院，下面是國(guó)內(nèi)10大連鎖品牌美容院。

美麗田園：美麗田園品牌源自德國(guó)，由上海美麗田園美容有限公司運(yùn)營(yíng)，規(guī)模目前處于中高端美容院的第一位。

上海美麗田園收購(gòu)了中高端美容第三名品牌 “貝黎詩(shī)”。美麗田園的店鋪數(shù)量從100多家擴(kuò)張到了270家左右，14年到17年的4年間以接近20％的增長(zhǎng)速度發(fā)展，凈利潤(rùn)更是翻了4倍達(dá)到了。

從2014年開始發(fā)展醫(yī)美業(yè)務(wù)，到2017年底，其醫(yī)美業(yè)務(wù)的；利潤(rùn)占比超過(guò)了50%。

美麗田園有將近十萬(wàn)會(huì)員，他們到店不光是享受美容服務(wù)，也會(huì)購(gòu)買護(hù)膚產(chǎn)品，護(hù)膚產(chǎn)品銷售占比接近50%。

2013年，中信產(chǎn)業(yè)基金對(duì)美麗田園進(jìn)行A輪私募股權(quán)投資。

美麗田園2017年3月開放加盟，目前已經(jīng)在2、3線城市完成了布局。

克麗緹娜：源自臺(tái)灣地區(qū)，護(hù)膚理念是醫(yī)學(xué)為本，美容為用，目前已經(jīng)有了將近400多家加盟店，是一家以美容護(hù)膚保養(yǎng)品與美容院加盟為主，集研發(fā)、生產(chǎn)、銷售為一體的企業(yè)。產(chǎn)品以其親膚、護(hù)膚、活膚的顯著功效成為護(hù)膚品中的佼佼者。

該品牌屬于臺(tái)灣地區(qū) 上市公司 麗風(fēng)股份，

2019年全年合併營(yíng)收為新臺(tái)幣51.39億元（13.26億港幣），稅後淨(jìng)利達(dá)14.32億元（3.7億港幣），稅後每股盈餘(EPS)18.02元，年增率分別為12％、17％、17％。

琪雅：汕頭品牌，算是比較早進(jìn)入連鎖經(jīng)營(yíng)模式的美容企業(yè)，目前在國(guó)內(nèi)已經(jīng)有了100多家分部和5000多家連鎖店，規(guī)模很龐大了。致力于女性美麗健康事業(yè)的堅(jiān)定信念，在默默耕耘美的過(guò)程中逐漸形成自己的獨(dú)特文化。

莎蔓莉莎：屬于濟(jì)南莎蔓莉莎管理咨詢有限公司旗下，是一家比較年輕的美容連鎖企業(yè)，還是中國(guó)美容院十大品牌之一，目前擁有1000余家美容會(huì)所。莎蔓莉莎愿景和使命是“讓更多的女人美麗、健康、優(yōu)雅”。

自然美臣：屬于上海自然美化妝品有限公司旗下，自然堂的經(jīng)營(yíng)理念就跟它的品牌名字一樣：“自然就是美”。在全國(guó)美容院排行榜排名第五，經(jīng)營(yíng)產(chǎn)品有很多，如沙龍級(jí)和專柜美容保養(yǎng)品、健康食品以及精油等。

必瘦站：目前在全國(guó)已有80多家直營(yíng)店，并且在香港證券交易所已經(jīng)上市，按市值上來(lái)說(shuō)稱得上是香港地區(qū)目前最大的瘦身纖體集團(tuán)了。憑借獨(dú)特的醫(yī)學(xué)瘦身技術(shù)，穩(wěn)占香港地區(qū)纖體市場(chǎng)領(lǐng)導(dǎo)地位。

芳子美容：屬于深圳市芳子美容股份有限公司旗下，目前在國(guó)內(nèi)已有48家美容中心，但是培養(yǎng)出了很多美容顧問(wèn)。芳子美容的服務(wù)理念是“芳子美麗，用心傳遞”。

思妍麗：屬于上海思妍麗實(shí)業(yè)股份有限公司旗下，在國(guó)內(nèi)現(xiàn)在已經(jīng)擁有150多家分店，會(huì)員人數(shù)高達(dá)數(shù)十萬(wàn)，在全國(guó)美容院排行榜排名第八。產(chǎn)品包括抗皺抗老、提亮保濕、瘦身塑型、眼部護(hù)理以及頭發(fā)護(hù)理和脫發(fā)防治等。

修身堂：屬于香港修身堂控股有限公司旗下，修身堂不僅在國(guó)內(nèi)開設(shè)有多家分店。修身堂優(yōu)質(zhì)的保健和護(hù)膚美容產(chǎn)品非常受到顧客歡迎和認(rèn)可。修身堂在香港的母公司已經(jīng)是仙股了，長(zhǎng)年虧損。

伊美娜：屬于上海伊美娜美容管理連鎖有限公司旗下，伊美娜在國(guó)內(nèi)三十多個(gè)城市開設(shè)了數(shù)百家分店，伊美娜還是中國(guó)美容院十大品牌之一。以順應(yīng)國(guó)際化美容潮流，倡導(dǎo)綠色護(hù)膚為理念。

國(guó)內(nèi)美容院的十大品牌，都是連鎖品牌，以賣產(chǎn)品為主的美容院，主要采用加盟模式。加盟模式有利于擴(kuò)大美容產(chǎn)品的銷售，美容院的規(guī)模也容易擴(kuò)大。以賣服務(wù)為主的美容院基本上選擇的是自營(yíng)模式。必瘦站就是這種模式，必瘦站的擴(kuò)張采用的是以內(nèi)生式自有資金謹(jǐn)慎的方式進(jìn)行開店，確保品牌的口碑。

3）市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)：由于國(guó)內(nèi)美容服務(wù)市場(chǎng)巨大，目前市場(chǎng)上絕大部分都是大眾品牌，隨著人們生活水平的提高，尤其是女性的可支配收入有所增加，消費(fèi)者對(duì)優(yōu)質(zhì)品牌趨之若鶩，必瘦站等優(yōu)質(zhì)品牌預(yù)期可從其他一眾品牌中脫穎而出，從大眾品牌中搶占到比較大的市場(chǎng)份額。

4、必瘦站財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)

從2018財(cái)年開始，必瘦站出現(xiàn)了快速的增長(zhǎng)，這個(gè)增長(zhǎng)背景是必瘦站從2018財(cái)年增加了無(wú)

創(chuàng)醫(yī)美的內(nèi)容，并且公司名稱從美容科技改為 醫(yī)學(xué)美容公司，足見必瘦站的轉(zhuǎn)型決心。

2020財(cái)年在香港社會(huì)暴力事件和疫情影響下取得了不錯(cuò)的成績(jī)：收入12.41億，比去年同期增長(zhǎng)4%。利潤(rùn)3.60億，比去年同期增長(zhǎng)13%。運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流5.44億（報(bào)表是6.44億，修正為5.44億主要是租金放在融資現(xiàn)金流里面 了），比去年同期增長(zhǎng)21％。 2020財(cái)年每股收益0.32元，每股派息0.34元。

2020財(cái)年在必瘦站的收入中有32%的的收入沒有提供對(duì)應(yīng)的服務(wù)，在2019財(cái)年這個(gè)比例是24%，上升了8個(gè)百分點(diǎn)，這個(gè)數(shù)據(jù)也說(shuō)明了香港暴力事件和疫情影響了客戶到店消費(fèi)。

5、必瘦站的競(jìng)爭(zhēng)力

1）傳統(tǒng)美容的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，一方面是品牌優(yōu)勢(shì)體現(xiàn)為：必瘦站經(jīng)過(guò)15年在香港經(jīng)營(yíng)瘦身減肥，有了比較好的知名度，獲得了頭部位置，形成了自有品牌，其以此品牌采用自有資金在內(nèi)地?cái)U(kuò)展開店。用戶喜好光顧具有長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)歷史且品牌辨識(shí)度高的美容院。

另一方面由于 必瘦站專注于瘦身減肥，和市場(chǎng)上其他美白等傳統(tǒng)美容院形成了差異化競(jìng)爭(zhēng)。

2）無(wú)創(chuàng)醫(yī)美的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，醫(yī)美業(yè)務(wù)在需要牌照、由注冊(cè)醫(yī)生來(lái)做業(yè)務(wù)，很多連鎖美容品牌提供醫(yī)美服務(wù)時(shí)會(huì)選擇新建品牌，在基于此品牌來(lái)開點(diǎn)發(fā)展業(yè)務(wù)。

必瘦站的醫(yī)美服務(wù)只是提供無(wú)創(chuàng)醫(yī)美服務(wù)，由于不需要?jiǎng)邮中g(shù)，沒有牌照要求，必瘦站只需要在目前美容院的基礎(chǔ)上引進(jìn)成熟的無(wú)創(chuàng)醫(yī)美服務(wù)，即可發(fā)展成為一站式無(wú)創(chuàng)醫(yī)美平臺(tái)。

目前必瘦站在港店鋪已經(jīng)啟動(dòng)合并成立為多個(gè)一站式無(wú)創(chuàng)醫(yī)美平臺(tái)。在內(nèi)地有條件的店鋪中也逐步在引入無(wú)創(chuàng)醫(yī)美服務(wù)。必瘦站一站式醫(yī)美中心的主要優(yōu)勢(shì)是：用戶可以選擇做傳統(tǒng)美容，也可以選擇做無(wú)創(chuàng)醫(yī)美服務(wù)，這是必瘦站相對(duì)于其他連鎖品牌的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

6、必瘦站內(nèi)在價(jià)值評(píng)估：

2017年必瘦站開始了從傳統(tǒng)美容院轉(zhuǎn)型為無(wú)創(chuàng)醫(yī)美中心。

轉(zhuǎn)型的這兩年收入和利潤(rùn)得到了大幅提升，凈現(xiàn)金流2018和2019年財(cái)年也是以50%的增長(zhǎng)速度在提升，2020財(cái)年的現(xiàn)金流增長(zhǎng)了24%，我們預(yù)計(jì)必瘦站將來(lái)會(huì)以行業(yè)的平均水平進(jìn)行增長(zhǎng)，保守地我們估值是還是以低于平均增長(zhǎng)水平，按照10%的增長(zhǎng)速度來(lái)估值。

必瘦站正常情況的內(nèi)在價(jià)值估算，以必瘦站2020財(cái)年2.40億凈現(xiàn)金流＋分紅回購(gòu)2.18億得出總凈現(xiàn)金流為4.58億（相比2019財(cái)年增長(zhǎng)21%，2019財(cái)年0.51億凈現(xiàn)金＋3.27億分紅得出總凈現(xiàn)金流為3.78億）、平均地凈現(xiàn)金以每年10% 的速度增長(zhǎng)為基礎(chǔ)來(lái)計(jì)算，必瘦站未來(lái)10年的凈現(xiàn)金流總和為 4.58億*16 ＝ 73 億港幣。必瘦站當(dāng)前的內(nèi)在價(jià)值為73 億港幣。

以11.16億的總股本計(jì)算得到必瘦站當(dāng)前 每股內(nèi)在價(jià)值為6.54港幣。

對(duì)于必瘦站這種非壟斷性股票在其每股內(nèi)在價(jià)值6.54港幣的基礎(chǔ)上打6折后的3.92港幣為具有一定安全邊際的開始買入價(jià)格。

7、必瘦站的風(fēng)險(xiǎn)分析：

美容行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)：在美容行業(yè)中可能出現(xiàn)了一個(gè)壟斷品牌，導(dǎo)致其他品牌無(wú)法和其進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)，從而導(dǎo)致必瘦站的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境發(fā)生了深刻的變化。應(yīng)對(duì)方式為：密切關(guān)注頭部美容品牌的動(dòng)向。

8、總結(jié)

必瘦站的美容院生意在2016年受大環(huán)境影響，2016年的業(yè)務(wù)收入和凈利潤(rùn)都出現(xiàn)比較大的下滑，生意增長(zhǎng)率放緩，受經(jīng)濟(jì)大環(huán)境影響很大。

必瘦站2017年開始了從傳統(tǒng)美容院向無(wú)創(chuàng)醫(yī)美中心的轉(zhuǎn)型，2018財(cái)年和2019財(cái)年都實(shí)現(xiàn)了高速增長(zhǎng)。2020財(cái)年必瘦站在香港社會(huì)暴力事件和疫情的影響下還能夠出現(xiàn)營(yíng)收和凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)實(shí)屬難得，最難得的是其利潤(rùn)全部拿出來(lái)給股東分紅，說(shuō)明了2020年下半年的現(xiàn)金流不存在問(wèn)題。

目前必瘦站開啟了全球發(fā)展計(jì)劃，說(shuō)明其業(yè)務(wù)模式經(jīng)過(guò)這3年的轉(zhuǎn)型到了驗(yàn)證，預(yù)計(jì)未來(lái)5年必瘦站將進(jìn)入一個(gè)內(nèi)生方式的擴(kuò)張時(shí)期。

目前必瘦站每股3港幣的市場(chǎng)價(jià)位按照我們的估算方式，已經(jīng)大大低于其內(nèi)在價(jià)值每股6.5港幣，我們認(rèn)為在每股4港幣以下買入必瘦站都是一個(gè)好生意。

聲明：發(fā)布該文之前我們已經(jīng)買入了必瘦站，文中難免自帶了作者私貨觀點(diǎn)，依據(jù)本文章而進(jìn)行投資請(qǐng)注意風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)。

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