小行業(yè)，大市場(chǎng)。

你可能不知道，小小的膏藥行業(yè)，竟培育出了3家正宗上市公司，分別是奇正藏藥、羚銳制藥、九典制藥，并且三家公司市值都超過(guò)了100億。

沒有意外，從銷量數(shù)據(jù)來(lái)看，奇正藏藥年均銷量超過(guò)了1.6億貼，在我國(guó)外用止痛貼膏市場(chǎng)占比為19左右%，連續(xù)六年排名第一；其次是羚銳制藥，在國(guó)內(nèi)膏藥市占率在15%左右，再就是九典制藥、云南白藥等。

在市占率保持第一的同時(shí)，奇正藏藥的基礎(chǔ)盈利能力也很強(qiáng)悍，近些年來(lái)公司毛利率一直維持在80%以上，超越羚銳制藥和九典制藥，并且也遠(yuǎn)超片仔癀、東阿阿膠等醫(yī)藥龍頭。

同時(shí)，凈利率方面，奇正藏藥也維持在30%附近，是膏藥上市公司中最高的?？梢?，公司的基礎(chǔ)盈利能力極其突出。

從產(chǎn)品角度看，奇正藏藥也是極其稀缺的存在，公司拳頭產(chǎn)品是消痛貼膏，是國(guó)家保密處方，常年保持院內(nèi)和院外的銷量冠軍，是年銷10億的大單品。2023年，奇正的消痛貼膏獲得“2023年度中國(guó)非處方藥黃金大單品”稱號(hào)。

可意外，還是出現(xiàn)了。

在過(guò)去的7年里，羚銳制藥市值從40億攀升到了120億；九典制藥市值從30億飆升到了130億。而奇正藏藥的市值始終維持在100億附近不動(dòng)。

到底是什么原因?qū)е碌倪@種差距？

市值的影響因素在業(yè)績(jī)和估值，而估值其實(shí)還是業(yè)績(jī)?cè)鏊俚姆磻?yīng)，所以市值歸根結(jié)底還是利潤(rùn)端的體現(xiàn)。

盡管奇正藏藥毛利率、凈利率水平行業(yè)最高，但最終體現(xiàn)到利潤(rùn)端，卻出現(xiàn)了極大的差距。

財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，奇正藏藥扣非凈利潤(rùn)從2019年的3億增長(zhǎng)到了2023年的3.7億，5年增長(zhǎng)了20%左右；而羚銳制藥凈利潤(rùn)從2.8億攀升到了5.34億，翻倍的增長(zhǎng)；九典制藥更是從四千多萬(wàn)增長(zhǎng)到了3.4億，7倍的增長(zhǎng)速度。

所以，九典制藥和羚銳制藥是典型的高成長(zhǎng)表現(xiàn)，實(shí)現(xiàn)了業(yè)績(jī)和估值的戴維斯雙擊，而奇正藏藥卻平平無(wú)奇，相差甚遠(yuǎn)。

這也導(dǎo)致，如果奇正藏藥遲遲解決不了成長(zhǎng)的問(wèn)題，市值就會(huì)越拉越大。

那么，同樣是膏藥龍頭，奇正藏藥為何落后了？

造成這種巨大差異表現(xiàn)，核心在于三個(gè)因素；

第一，競(jìng)爭(zhēng)激烈。

在傳統(tǒng)膏藥市場(chǎng)，目前行業(yè)大概在100億元的規(guī)模，并且市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)非常充分，奇正藏藥盡管做到了行業(yè)第一，但是想要繼續(xù)提升份額非常難。這就好比目前的海天味業(yè)、恒順醋業(yè)等代表的消費(fèi)賽道，這就導(dǎo)致成長(zhǎng)彈性受限。

從數(shù)據(jù)來(lái)看，奇正藏藥2019年以來(lái)營(yíng)收保持了持續(xù)增長(zhǎng)，但扣非利潤(rùn)端卻表現(xiàn)平平，核心在于在競(jìng)爭(zhēng)激烈下，公司持續(xù)加大銷售費(fèi)用。2024年前三季度公司的銷售費(fèi)用率為45.32%，高于羚銳制藥、九典制藥。

大規(guī)模銷售費(fèi)用的支出，帶來(lái)了一定的營(yíng)收增長(zhǎng)，但是卻也侵蝕了利潤(rùn)空間。

第二，渠道依賴。

奇正藏藥能做到銷量第一的份額，主要靠的就是醫(yī)院和藥店的線下渠道，但是目前線下藥店整個(gè)行業(yè)都進(jìn)入了一個(gè)增長(zhǎng)瓶頸，份額被線上渠道快速搶食，有些尷尬。

第三，產(chǎn)品線差異。

羚銳制藥和九典制藥成長(zhǎng)速度要遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于奇正藏藥，尤其是九典制藥凈利潤(rùn)5年翻7倍，核心還是在產(chǎn)品線差異上。

在膏藥行業(yè)，貼膏又分為橡膠貼膏和凝膠貼膏，我們最常見的帶著一股中草藥味的就是橡膠貼膏，目前市場(chǎng)占比超70%，羚銳制藥、奇正藏藥就是大單品龍頭。

但是，近幾年，化藥的凝膠貼膏，由于具備過(guò)敏反應(yīng)小、無(wú)味、血藥濃度維持恒定等優(yōu)勢(shì)，得到了快速的滲透，近幾年在醫(yī)院的銷售年復(fù)合增速超過(guò)了40%，是典型的的高成長(zhǎng)屬性，目前市場(chǎng)占比在30%附近。

這其實(shí)就好比目前的光伏，N型技術(shù)加速滲透的階段，那些依然守著傳統(tǒng)P型技術(shù)的企業(yè)終究會(huì)逐步落后。所以像鈞達(dá)股份、愛旭股份積極布局。

而九典制藥正是化藥凝膠貼膏龍頭，公司的“洛索洛芬鈉凝膠貼膏”已經(jīng)是超10億的大單品，這才是公司能實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)端爆發(fā)的核心。

另外，羚銳制藥近兩年也推出了銳樞安芬太尼透皮貼劑，一舉成為了國(guó)內(nèi)唯一從事骨架型芬太尼透皮貼劑的公司，讓讓公司實(shí)現(xiàn)了業(yè)績(jī)彈性增長(zhǎng)。

從2個(gè)數(shù)據(jù)上，也能清晰地看到這個(gè)差異；

一個(gè)是周轉(zhuǎn)率，數(shù)據(jù)顯示，近些年來(lái)，不論是總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率還是流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，奇正藏藥一直低于羚銳制藥、九典制藥，而九典制藥也是最高的。這說(shuō)明產(chǎn)品差異帶來(lái)的周轉(zhuǎn)效率的差異。

一個(gè)是研發(fā)，數(shù)據(jù)顯示，在研發(fā)費(fèi)用上，奇正藏藥一直是三家中最低的，并且差距還很大，2023年九典制藥研發(fā)費(fèi)用高達(dá)2.54億，而奇正藏藥僅有不到6000萬(wàn)。這幾乎就代表了產(chǎn)品端的差異化。

所以，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈下，公司又沒有加大研發(fā)切入新的高成長(zhǎng)領(lǐng)域，導(dǎo)致了奇正藏藥業(yè)績(jī)端的尷尬局面，當(dāng)然就提現(xiàn)到了市值上的差異。

但是，在估值的角度看，如果業(yè)績(jī)?cè)鏊俜啪彛灸芡ㄟ^(guò)高分紅的股息率彌補(bǔ)。

這樣一方面能帶來(lái)估值的修正，還能做個(gè)回報(bào)股東的小而美企業(yè)，先養(yǎng)元飲品、承德露露等就是這樣的企業(yè)。

而數(shù)據(jù)來(lái)看，奇正藏藥股息率不但沒有養(yǎng)元飲品、承德露露高，甚至都沒有羚銳制藥高，僅僅在2%附近。

所以，接下來(lái)，奇正藏藥要么在研發(fā)上增強(qiáng)，切入新的高成長(zhǎng)方向打造第二成長(zhǎng)曲線；要么提升股息支付率來(lái)提升一定的估值溢價(jià)，否則預(yù)計(jì)市值一直穩(wěn)定，并且和對(duì)手會(huì)越拉越大。

關(guān)注老張投研（id：LZtouyan），這里有你最關(guān)心的投研報(bào)告！

來(lái)源：老張投研

相關(guān)知識(shí)

百度健康10億補(bǔ)貼618，醫(yī)藥電商市場(chǎng)迎來(lái)“三國(guó)殺”時(shí)代
醫(yī)藥電商O2O市場(chǎng)去年銷售規(guī)模達(dá)124億元
爆賣100萬(wàn)臺(tái)，年銷3億元，這個(gè)品牌靠爆款年年增長(zhǎng)
碧生源股價(jià)只剩1毛了：減肥茶銷售額逐年下滑，去年虧損1.46億元
誰(shuí)是中國(guó)減肥藥之王？
2023年我國(guó)有機(jī)產(chǎn)品銷售額突破1000億元——有機(jī)產(chǎn)品消費(fèi)潛力大
2019年中國(guó)中藥保健品行業(yè)市場(chǎng)分析：市場(chǎng)規(guī)模接近千億 2020年市場(chǎng)將有4大變化
中國(guó)保健品市場(chǎng)調(diào)研：2023年市場(chǎng)規(guī)模超過(guò)3000億元
2023年｜百億減肥藥市場(chǎng)生變
“減肥茶大王”碧生源預(yù)計(jì)2021年虧損1.2億至1.3億

網(wǎng)址: 中國(guó)膏藥大王，年銷1.6億貼，市值100億！ http://m.u1s5d6.cn/newsview574071.html