源和藥業(yè)(833379)
　　【公司概況：新三板中藥飲片龍頭企業(yè)】
　　源和藥業(yè)新三板中規(guī)模最大的中藥飲片企業(yè)，2016 年實現(xiàn)營收11.03 億元。公司成立于2003 年2 月，位于中國藥都安徽亳州。公司以中藥飲片生產(chǎn)銷售為核心，同時覆蓋中成藥的生產(chǎn)和銷售以及中藥材貿(mào)易業(yè)務。公司業(yè)績持續(xù)高增長，2013-2016 年公司營收復合增速為 39.5%，2017 年中報再創(chuàng)佳績，營收同比增長45.08%，凈利潤同比增長44.82%。
　　【行業(yè)概況：政策催生中藥飲片行業(yè)拐點，嚴格監(jiān)管淘汰不達標企業(yè)】
　　在去除“以藥養(yǎng)醫(yī)”的環(huán)境下，中藥飲片享受特殊待遇。在政策的驅(qū)動下，預計17、18 年我國中藥飲片市場分別增長19%、17%，2018 年市場規(guī)模超過2700 億。1）主要驅(qū)動力：零加成政策。零加成政策影響下，預計中藥飲片市場規(guī)模2017 年2330億元（同比增長19%），2018 年2734 億元（同比增長17%）。
　　2）輔助驅(qū)動力：降低藥占比、新版醫(yī)保目錄。降低藥占比預計將造成藥品費用減少超過1000 億元，中藥飲片作為化藥、中成藥的替代品受政策利好。新版醫(yī)保目錄預計將使中藥注射劑大品種銷售額減少至少88 億，中藥飲片作為替代品受積極影響。
　　中藥飲片監(jiān)管制度趨嚴，大批質(zhì)量不達標企業(yè)遭到淘汰。行業(yè)集中度低，企業(yè)多小散，銷售額不足億元企業(yè)占70%市場。小企業(yè)生產(chǎn)質(zhì)量無法達到新版GMP 認證要求，近兩年161 家企業(yè)被淘汰。具規(guī)模優(yōu)勢的規(guī)范企業(yè)可經(jīng)受住監(jiān)管制度考驗，于行業(yè)整合中受益。
　　【企業(yè)投資亮點：規(guī)模優(yōu)勢于行業(yè)洗牌中受益，新渠道及新產(chǎn)品有望帶來增量】
　　行業(yè)頭部企業(yè)規(guī)模優(yōu)勢顯著，于行業(yè)整合中受益：公司為新三板中規(guī)模最大的中藥飲片企業(yè)，2016 年市占率0.53%，遠高于新三板同類企業(yè)，與主板同類公司相比也處于領先地位。公司憑借規(guī)模優(yōu)勢，可以經(jīng)受住嚴格的監(jiān)管制度的考驗，在行業(yè)洗牌中脫穎而出。
　　此外，公司還有加大力度布局產(chǎn)業(yè)鏈上游計劃，并于去年年中完成了產(chǎn)能擴充，未來將從外延和內(nèi)生兩方面不斷擴大規(guī)模。
　　積極開拓新客戶資源，梳理現(xiàn)有客戶結構：拓展新客戶為公司近期重要戰(zhàn)略之一，致力于在較短時間內(nèi)把公司中藥飲片系列產(chǎn)品推向全國。公司已在深圳、杭州分別新設團隊，以大城市為中心向周邊輻射，大力拓展客戶加強終端資源。梳理現(xiàn)有客戶，提高毛利、加速回款。1）提升下游醫(yī)院終端比例，增強議價能力，提升毛利率水平。2）剔除付款拖延客戶，發(fā)展優(yōu)質(zhì)客戶，加快回款速度，2017 年半年報中現(xiàn)金流情況得到明顯改善。
　　新產(chǎn)品-中藥配方顆粒及藏紅花有望帶來業(yè)績增長：1）率先布局中藥配方顆粒，政策開放將為公司帶來機遇。中藥配方顆粒行業(yè)發(fā)展迅速，從2010 年15 億增長到2016 年107 億（CAGR高達40%），預計2020 年市場規(guī)模達400 億。國家擬全面放開配方顆粒的生產(chǎn)和使用限制，目前開發(fā)政策正在逐步推進。公司積極布局中藥配方顆粒領域。公司已完成了顆粒配方研發(fā)和申報工作及中藥配方顆粒廠房建設，政策開放后可實現(xiàn)年產(chǎn)660 個品種配方顆粒2500 噸，政策開發(fā)將為公司業(yè)績帶來新增量。2）藏紅花系列2017 年底將上市，有望成為源和拳頭產(chǎn)品。高利潤藏紅花供不應求，國內(nèi)種植面積有限，需求量約八成來自進口。藏紅花高價導致高毛利率水平，生產(chǎn)廠家平均毛利率在50%以上。公司積極推進新產(chǎn)品藏紅花的種植與深加工，計劃將藏紅花打造成公司拳頭產(chǎn)品。公司計劃近兩年將藏紅花基地擴大到2000 畝，預計2017 年底向市場全面推出藏紅花系列產(chǎn)品。
　　【財務狀況及盈利預測】
　　2013-2016 年，公司分別實現(xiàn)營業(yè)收入4.06 億元、5.93 億元、7.28 億元、11.03 億元，2014-2016 年同比增長率分別為45.84%、22.78%和51.56%；2013-2016 年實現(xiàn)歸母凈利潤分別為0.50 億元、0.64 億元、0.80 億元和1.01 億元。
　　我們估計公司未來繼續(xù)高于行業(yè)增速發(fā)展，2017、2018 年營業(yè)收入增速分別為35%、26%，對應營業(yè)收入14.89 億元、18.76億元；對應2017-2018 凈利潤為1.32 億元、1.63 億元，對應2017-2018 每股收益EPS 為0.86 元/股、1.07 元/股。
　　【風險提示】
　　原材料價格變化的風險，導致行業(yè)增長不如預期；市場競爭加劇。

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