前言

昨天從藥明康德的CDMO屬性出發(fā)，推測(cè)凱萊英的一季度報(bào)應(yīng)該很不錯(cuò)，事實(shí)確實(shí)如此，還漲停了。翻看財(cái)報(bào)的時(shí)候注意到其實(shí)凱萊英的另一個(gè)屬性可能更加重要——多肽業(yè)務(wù)占大頭，供貨減肥藥目前的絕對(duì)王者禮來(lái)。然后翻了一些減肥藥相關(guān)企業(yè)的一季度業(yè)績(jī)，發(fā)現(xiàn)居然都很不錯(cuò)（比如諾泰生物、圣諾生物）。之前藥明康德的財(cái)報(bào)里也寫(xiě)了今年多肽合成的產(chǎn)能要增加一倍多。此外，司美格魯肽2026年專(zhuān)利到期，各類(lèi)仿制藥今年會(huì)集中申報(bào)上市，所以今年可能是減肥藥行業(yè)業(yè)績(jī)爆發(fā)的一年，疊加其他醫(yī)藥方面的催化，再加上醫(yī)藥板塊整體還處于低位（當(dāng)然一些創(chuàng)新藥龍頭已經(jīng)天天新高了，比如榮昌生物），那么今年減肥藥還是有很大機(jī)會(huì)能引領(lǐng)一次醫(yī)藥的大級(jí)別行情的。

所以本文準(zhǔn)備梳理一下國(guó)內(nèi)減肥藥的產(chǎn)業(yè)鏈，以及一些近期和遠(yuǎn)期可能會(huì)關(guān)注的減肥藥標(biāo)的，為行情到來(lái)做準(zhǔn)備，并且隨時(shí)根據(jù)情況保持更新。

近期相關(guān)催化

1. 重磅新藥成功：最重要的催化就是禮來(lái)口服GLP-1 Orforglipron的成功。除了目前這款藥物以外，其他所有藥物均為注射劑，改為口服不僅僅意味著多肽技術(shù)上的突破（多肽直接做成藥品會(huì)被胃酸分解失效），以及使用上更方便；更意味著這項(xiàng)技術(shù)可以改寫(xiě)整個(gè)糖尿病的治療格局，因?yàn)槟壳盀橹惯B最基礎(chǔ)的胰島素都只能注射（尚未有口服胰島素上市）。消息一出禮來(lái)股價(jià)跳漲十幾個(gè)點(diǎn)，諾和諾德直接-7。不過(guò)這個(gè)催化還沒(méi)有在A股引起動(dòng)靜。

2. 業(yè)績(jī)催化：一些減肥藥相關(guān)企業(yè)的業(yè)績(jī)都相當(dāng)不錯(cuò)，一季度財(cái)報(bào)都比較亮眼。圣諾生物：一季度同比增加186%，凈利潤(rùn)和去年全年都差不多。諾泰生物：一季度同比增加130%。金凱生科：一季度同比增加183%。凱萊英：一季度同比增加15%。四月份暴雷的個(gè)股很多，這些好業(yè)績(jī)的企業(yè)更容易引起市場(chǎng)資金的注意。

3. 大政策背景：今年國(guó)家衛(wèi)健委正式啟動(dòng)體重管理三年行動(dòng)計(jì)劃，首次將肥胖癥定義為需要長(zhǎng)期干預(yù)的慢性病，并將藥物治療納入規(guī)范化診療體系。衛(wèi)健委數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)18歲以上肥胖率超過(guò)50%。并且行動(dòng)計(jì)劃也強(qiáng)調(diào)了目前我國(guó)共有五種減肥藥物獲批：奧利司他、利拉魯肽、貝那魯肽、司美格魯肽和替爾泊肽。

4.其他醫(yī)藥相關(guān)催化：1）4.24工業(yè)和信息化部等七部門(mén)印發(fā)《醫(yī)藥工業(yè)數(shù)智化轉(zhuǎn)型實(shí)施方案（2025—2030 年）》提出到2030年，規(guī)上醫(yī)藥工業(yè)企業(yè)基本實(shí)現(xiàn)數(shù)智化轉(zhuǎn)型全覆蓋，數(shù)智技術(shù)融合創(chuàng)新能力大幅提升，醫(yī)藥工業(yè)全鏈條數(shù)據(jù)體系進(jìn)一步完善，醫(yī)藥工業(yè)數(shù)智化轉(zhuǎn)型生態(tài)體系進(jìn)一步健全。2）司美格魯肽今年Q2專(zhuān)利到期，各類(lèi)仿制藥今年會(huì)集中申報(bào)上市，根據(jù)CDE公布的數(shù)據(jù)，僅司美格魯肽生物類(lèi)似藥就有二十余家企業(yè)布局，包括九源基因、齊魯制藥、正大天晴、華潤(rùn)雙鶴等。其中，九源基因、麗珠集團(tuán)、齊魯制藥、珠海聯(lián)邦4家企業(yè)均已提交上市申請(qǐng)，其中九源基因、麗珠集團(tuán)、珠海聯(lián)邦均按照3.3類(lèi)生物類(lèi)似藥申報(bào)，齊魯制藥按2.2類(lèi)化藥申報(bào)。3）4.24有我國(guó)豁免關(guān)稅的清單的小作文（不保真），一些藥品和原料藥類(lèi)別在上面。4）4.24美聯(lián)儲(chǔ)鴿派言論：若特朗普高額關(guān)稅致失業(yè)率飆升，將支持降息。降息才是創(chuàng)新藥最大的利好，之前的降息周期可是開(kāi)啟了醫(yī)藥大牛市。5）4-6月份有AACR和ASCO大會(huì)，能引起市場(chǎng)對(duì)創(chuàng)新藥的關(guān)注。

主要產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)崂恚?/p>

1. 中游多肽原料藥及CDMO

炒作邏輯上這類(lèi)企業(yè)最直接受益，確定性最高，目前來(lái)看業(yè)績(jī)表現(xiàn)的也很不錯(cuò)。

1）藥明康德

2025年預(yù)計(jì)會(huì)將產(chǎn)能提高到10萬(wàn)升，直接和禮來(lái)/諾和諾德合作。去年多肽收入50億+，如果今年產(chǎn)能都能利用那這部分收入會(huì)翻倍，同時(shí)PE只有17，甚至低于行業(yè)平均。藥明的其他優(yōu)勢(shì)有興趣可以看看我其他帖子。缺點(diǎn)是市值太大，彈性小，不過(guò)近期市場(chǎng)不佳，這個(gè)位置買(mǎi)藥明還是比較穩(wěn)妥。

2）諾泰生物

國(guó)內(nèi)多肽藥物龍頭企業(yè)，海外訂單占比高（如果不是關(guān)稅可能早就漲起來(lái)了），一季度和去年業(yè)績(jī)亮眼，通過(guò) FDA 技術(shù)審評(píng)，成為全球少數(shù)具備小分子、多肽、寡核苷酸全鏈條生產(chǎn)資質(zhì)的企業(yè)，與海外藥企簽訂長(zhǎng)期供貨協(xié)議，深度綁定禮來(lái)/諾和諾德等國(guó)際巨頭，核心產(chǎn)品替爾泊肽原料藥獲FDA DMF全球首家認(rèn)證。一季度同比增加130%，目前股價(jià)為止還比較低適合入手。

技術(shù)上有較高壁壘：自主研發(fā)固液融合技術(shù)平臺(tái)，突破長(zhǎng)鏈多肽（如司美格魯肽、替爾泊肽）規(guī)?；a(chǎn)瓶頸，單批次產(chǎn)量達(dá)10公斤級(jí)（行業(yè)平均僅3公斤），純度≥99%，成本較傳統(tǒng)工藝降低40%。這一技術(shù)使得生產(chǎn)成本較傳統(tǒng)固相合成降低40%，良品率提升15%。

此外，4.24盤(pán)后有工信部《醫(yī)藥工業(yè)數(shù)智化轉(zhuǎn)型實(shí)施方案（2025—2030 年）》的催化，諾泰生物也能蹭上

3）圣諾生物
4.24盤(pán)后發(fā)業(yè)績(jī)，一季度同比增加186%，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)系司美格魯肽和替爾泊肽銷(xiāo)售增加所致，司美格魯肽原料藥全球市占率超30%。產(chǎn)能1200Kg/年，2025年新增395千克多肽原料藥產(chǎn)能，有FDA DMF認(rèn)證。如果4.25開(kāi)的不高還可以去。

技術(shù)上有較高壁壘：擁有“長(zhǎng)鏈肽偶聯(lián)技術(shù)”和“單硫環(huán)肽規(guī)模化生產(chǎn)技術(shù)”等核心專(zhuān)利。

4）翰宇藥業(yè)

一季度預(yù)告扭虧為盈，同比增加566%，不過(guò)目前估值比較高了，出貨主要以利拉魯肽為主，不太適合炒作。

5）凱萊英
一季度同比增加15%，凱萊英是禮來(lái)長(zhǎng)期合作伙伴，我個(gè)人是當(dāng)作藥明的彈性標(biāo)來(lái)看，不過(guò)昨天已經(jīng)漲停了，上車(chē)比較困難。

2.上游試劑設(shè)備及耗材

這個(gè)分支比較適合等板塊發(fā)酵后找一些小而美的標(biāo)的來(lái)炒，目前現(xiàn)在簡(jiǎn)單列一下關(guān)注的標(biāo)的：

1）縮合試劑

國(guó)際上Merck、TCI等化工巨頭主導(dǎo)，產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重，國(guó)內(nèi)主要看昊帆生物，國(guó)內(nèi)占比第一。

2）固相合成載體

國(guó)際上Agilent、Merck壟斷高端市場(chǎng)。國(guó)內(nèi)主要關(guān)注：

納微科技：微球技術(shù)領(lǐng)先。

藍(lán)曉科技：提供固相合成載體、分離純化材料

金凱生科：小分子吸收增強(qiáng)劑SNAC中間體（口服司美格魯肽必需）。一季度同比增加183%，4.24開(kāi)盤(pán)一字，估計(jì)是不好上車(chē)了。

爭(zhēng)光股份：公司為客戶(hù)提供多肽固相合成載體，應(yīng)用于糖尿病藥物：艾塞那肽（Exenatide）和利拉魯肽(Liraglutide)。

3）保護(hù)氨基酸

國(guó)際上Ajinomoto（日本）、Bachem主導(dǎo)Fmoc-氨基酸市場(chǎng)。國(guó)內(nèi)諾泰生物、圣諾生物自產(chǎn)部分品種。

4）注射筆及其他輔料的國(guó)產(chǎn)替代

注射筆這個(gè)會(huì)受禮來(lái)口服制劑的影響。核心是美好醫(yī)療

覆膜膠塞：華蘭股份

口服GLP-1預(yù)灌封設(shè)備突破：楚天科技

固相合成反應(yīng)器國(guó)產(chǎn)替代：東富龍

3.下游創(chuàng)新藥

各類(lèi)仿制藥以及利拉魯肽就不提了，太多也沒(méi)啥炒作的必要。先備選幾個(gè)國(guó)內(nèi)進(jìn)度靠前以及有特色的創(chuàng)新藥：

第一梯隊(duì)：信達(dá)生物（瑪仕度肽，雙靶藥物對(duì)標(biāo)替爾泊肽）

第二梯隊(duì)：處于I期或II期臨床比較有潛力的（博瑞醫(yī)藥、眾生醫(yī)藥、恒瑞醫(yī)藥、華東醫(yī)藥、齊魯制藥、麗珠醫(yī)藥、豪森藥業(yè)、信立泰、東陽(yáng)光）

比較有想象力的：

1. 來(lái)凱醫(yī)藥

公司布局了三款產(chǎn)品：選擇性抑制 ActRIIA 的單抗 LAE102（臨床一期）、抑制 ActRIIB 的單抗 LAE103（預(yù)計(jì) 2025 年 2 季度 IND）、ActRIIA 和 ActRIIB 雙抑制劑 LAE123（臨床前，預(yù)計(jì) 2025 年 4 季度 IND）。這個(gè)靶點(diǎn)主要解決減肥藥降脂增肌，屬于下一代GLP-1的重點(diǎn)。目前禮來(lái)的Bimagrumab 的效果優(yōu)秀，IIa 臨床數(shù)據(jù)顯示（10mg/ kg, 每四周靜脈注射一次, 治療 48 周），其體重減少 6.5% (-5.9kg) vs 0.8%（安慰劑），其中脂肪質(zhì)量減少 20.5% (-7.5kg) vs 0.5%(安慰劑)；肝脂 肪減少 7.0% vs 2.3%；肌肉增加 3.6% (+1.7kg) vs - 0.8%。腰圍減少 9cm vs + 0.5 cm；HbA1C - 0.76% vs + 0.4%。禮來(lái)進(jìn)行了進(jìn)行 2 項(xiàng) 2 期臨床以驗(yàn)證其與 GLP-1 聯(lián)用的療效和安全 性，一個(gè)是與司美格魯肽聯(lián)用的 507 人的 II 期臨床，該臨床試驗(yàn)已于 24 年 5 月初步 完成，預(yù)計(jì)將于 25 年 6 月結(jié)束。另一個(gè)是與替而泊肽聯(lián)用的 140 人的 II 期臨床，該試驗(yàn)預(yù)計(jì)在 26 年 2 月初步完成，26 年 11 月結(jié)束。

來(lái)凱醫(yī)藥的LAE102是與禮來(lái)合作，禮來(lái)承擔(dān)美國(guó)試驗(yàn)的素有費(fèi)用。

當(dāng)然來(lái)凱醫(yī)藥的腫瘤線(xiàn)也有些不錯(cuò)產(chǎn)品，就不贅述了。

北交所關(guān)注：

1. 德源藥業(yè)：注射用DYX116是江蘇德源藥業(yè)與藥明康德合作開(kāi)發(fā)的降糖1類(lèi)新藥，該新藥是一種化學(xué)合成的單分子GIPR/GLP-1R/GCGR三重激動(dòng)劑多肽，對(duì)糖/脂代謝的調(diào)節(jié)功能具有協(xié)同作用，能降血糖、減體重、緩解脂肪肝。與GLP-1/GIP雙靶點(diǎn)相比，三重受體激動(dòng)劑通過(guò)在體內(nèi)調(diào)節(jié)糖脂代謝、抑制食欲的基礎(chǔ)上增加GCG靶點(diǎn)激活，肝臟額外獲益的同時(shí)還能促進(jìn)能量消耗，具有更優(yōu)的降血糖、減體重、緩解肝臟脂肪的治療效果。

2. 峆一藥業(yè)：比較蹭，可能間接提供中間體。好處是北交的CRO企業(yè)，可以蹭一下CRO概念。

4. 今年比較關(guān)注的新思路：減重藥品的觸達(dá)渠道

減肥藥不僅僅是藥品，也是一種消費(fèi)品，其背后的觸達(dá)渠道應(yīng)該受到重視，產(chǎn)品創(chuàng)新也要配合渠道重構(gòu)，不然怎么賣(mài)的過(guò)那么多競(jìng)品。線(xiàn)上醫(yī)藥銷(xiāo)售可能是減肥藥越來(lái)越重要的一個(gè)渠道，畢竟很多患者都會(huì)通過(guò)線(xiàn)上渠道來(lái)了解減重以及產(chǎn)品，從去年開(kāi)始減重版的司美格魯肽就開(kāi)始線(xiàn)上平臺(tái)進(jìn)行預(yù)約了。京東互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)藥也有減重門(mén)診，方便患者個(gè)性化的減重管理。

近期可以關(guān)注京東健康，正好京東外賣(mài)也在和美團(tuán)打架，算是一個(gè)熱點(diǎn)事件。

其他涉及線(xiàn)上渠道的股票暫時(shí)先備選衛(wèi)寧健康：京東健康商保直付系統(tǒng)與衛(wèi)寧健康醫(yī)院信息系統(tǒng)（HIS）對(duì)接，優(yōu)化“在線(xiàn)問(wèn)診-醫(yī)保結(jié)算-藥品配送”流程。衛(wèi)寧健康也能蹭上剛發(fā)的AI醫(yī)療文件。