像蜜雪冰城這樣惹眼的公司，它的成功基本上已稱得上顯學——要說核心競爭力，無非就是激進的超低定價、洗腦的品牌營銷，以及遍及全國的加盟店。但要說它到底是怎么做到這一切的……該公司在9月底通過招股書給出了足夠充分的解釋，通過其中披露的運營和財務數(shù)據(jù)，我們可以發(fā)現(xiàn)很多有意思的新話題。

本期節(jié)目，我們選擇從門店數(shù)與加盟制、原料采購規(guī)模、產(chǎn)銷匹配與產(chǎn)能擴張、資金流通與儲備這四個方面，來重新理解蜜雪冰城到底是一家什么樣的公司，以及它在未來是否能夠實現(xiàn)“兩美元讓全球人吃飽喝好”的發(fā)展目標。

以下是本期節(jié)目的文字稿節(jié)選，了解完整內(nèi)容請收聽播客節(jié)目。其中涉及的上市公司和準上市公司信息和分析，不代表任何投資建議。

門店數(shù)與加盟制

蜜雪冰城目前在全國有超過21000家門店。這個數(shù)字非常驚人，全國的全家、羅森、7-ELEVEn、芙蓉興盛的門店數(shù)加在一起都沒它多。

除了“21000多家”這個驚人的大數(shù)之外，還有另外幾個數(shù)字可以強化你對蜜雪冰城在規(guī)模上的認知。

首先是增長速度。蜜雪冰城在2021年一整年里開出了7000多家門店，而這家公司在2019年年底時一共也只有7000多家門店。

其次是品牌。前面提到的21000多家門店只是屬于蜜雪冰城這一個品牌。公司目前還有另兩個品牌，一個是賣咖啡的幸運咖，一個是賣冰激凌的極拉圖。其中極拉圖比較新，規(guī)模還沒起來。但幸運咖從2018、2019年開始做，到現(xiàn)在已經(jīng)有600多家門店。這個數(shù)字雖然比不了瑞幸和星巴克，但已經(jīng)超過了manner。

最后是加盟比例。不管蜜雪冰城還是幸運咖，主要靠的都是加盟。目前99.8%的蜜雪冰城和98.9%的幸運咖都是加盟店。公司三個品牌的直營店目前加起來不到50家。不過蜜雪冰城的招股書里也透露，上市后準備在全國的一線和新一線城市中再開80家直營店來打品牌。

在蜜雪冰城的主營業(yè)務收入中，占比最大的是食材，達到了70%左右；其次是包裝材料，占15%-17%；真正的加盟商管理收入其實占比不高，為2%-3%；直營店收入占的比重就更小了。

根據(jù)蜜雪冰城披露的加盟條件，一個門店的加盟費只要7000到11000元，比不少加盟類品牌低。而門店運轉起來后，就需要源源不斷地向蜜雪冰城購買原材料，而蜜雪冰城不會從加盟店的銷售業(yè)績里抽成，它主要賺的就是這些物料費用。這樣，加盟店直觀會感覺自己的利潤空間很大，便更有動力賣飲料。門店的業(yè)績越好、數(shù)量越多，蜜雪冰城作為中心化的供應商，就能賺得越多。

所以，蜜雪冰城加盟制度的核心，就是要成為一個物美價廉的原材料生產(chǎn)商和供應鏈服務商，讓加盟店離不開它。

不過，奶茶、果茶基本都是成熟產(chǎn)品，各種奶茶粉泡出來的產(chǎn)品味道普遍相似，所以盡管有合同約束，但加盟店也很容易有動力自己偷偷更換原材料。

要解決這個問題，蜜雪冰城的辦法就是價格。它主要靠自建工廠，通過大規(guī)模采購和生產(chǎn)降低原材料的出廠價格。2022年4月，蜜雪冰城就發(fā)通知宣布下調69款核心物料的價格，平均降價幅度達15%，相當于把自己的利潤空間又削薄了一點。

對于終端來說，這個策略很厲害。如果加盟商很難找到更便宜的替代品，他們自然也就被管住了。

蜜雪冰城的營收結構和運營模式，其實和絕味鴨脖的母公司絕味食品非常像。絕味鴨脖也是靠著比較徹底的加盟模式，2022年在全國已經(jīng)有了近15000個點位。為了支撐這么多點位銷售新鮮的鴨貨和鹵菜，絕味食品在全國設有6個核心工廠，一年可以生產(chǎn)14.25萬噸的鮮貨，只要門店開在縣級或以上的城市，每日都可送貨到店。

另一個有些可比性的案例是達美樂。關于達美樂，人們可能比較熟悉的是它的終端物流能力，尤其是30分鐘內(nèi)把一個熱披薩送上門這件事。但終端的表現(xiàn)，一定需要前端供應鏈的支持才能實現(xiàn)。

如果從達美樂2021年全球的營收結構來看，供貨收入可以占到68%，特許經(jīng)營費收入大約占26%，剩下的就是自營店收入。這個結構的利潤空間比蜜雪冰城大一些，因為它特許經(jīng)營費收得更多。

而每個達美樂門店里所用的餅坯、配料、蔬菜、醬汁，也都是由中央工廠生產(chǎn)好，統(tǒng)一配送上門。美國媒體Quartz曾參觀過一個達美樂在美國東海岸的工廠。這個工廠可以覆蓋周圍425家門店的日常需求，每天可以生產(chǎn)出12.6萬個標準的披薩餅坯。如果門店缺貨了，給工廠下訂單，12小時內(nèi)就有冷鏈卡車送貨上門。

這幾家規(guī)模很大、很成功的加盟制餐飲品牌背后，基本都有非常強的生產(chǎn)和供應體系來支撐。而蜜雪冰城在這方面似乎走得更徹底。

原料采購規(guī)模

說到原材料生產(chǎn)，大家可能聽說過喜茶曾發(fā)起過一個倡議：希望行業(yè)內(nèi)多用真奶，少用奶精。不過這個倡議并不適用于蜜雪冰城，因為如果用真奶，它就沒法做生意。

不妨看一下蜜雪冰城在招股書里披露的旗下工廠生產(chǎn)的一些典型產(chǎn)品：奶昔粉、奶茶粉、芝士奶蓋粉、蔗糖風味飲料濃漿、果汁伴侶飲料濃漿、草莓果醬、黃桃果醬……

離開了這些粉劑、糖漿和罐頭果醬，蜜雪冰城可能連一杯飲料都做不出來。反過來說，蜜雪冰城可以把一杯飲料的價錢壓到如此之低，還能讓消費者喝得下去、讓加盟商有錢可賺，也是因為它用工業(yè)化的手段，大量生產(chǎn)了這種廉價、穩(wěn)定、方便門店操作的半成品食材。

對于這種大批量工業(yè)生產(chǎn)來說，原料采購和成本控制很重要。

奶昔粉、奶蓋粉、飲料濃漿和果醬，拆分到原料有很多同類項，比如奶粉、糖、植脂末、水果，這些都是蜜雪冰城為了自己生產(chǎn)半成品所采購的重點。另外一些自有工廠產(chǎn)能不足的原料，或者茶葉這種無需加工的原料，就要向相應的供應商大規(guī)模采購。從2021年的采購額來看，這兩種采購策略的費用差距不大，都要花20多億元。

根據(jù)蜜雪冰城同時披露的各種原料的采購金額和采購均價，我們可以計算出采購量。2021年，蜜雪冰城采購的糖達到了14.23萬噸，植脂末則有4.9萬噸。

根據(jù)統(tǒng)計數(shù)據(jù)，中國市場2021年消費的食用糖大約為1540萬噸，其中包括了工業(yè)采購，也包括居民消費。也就是說，蜜雪冰城買走了當年全國0.9%的食用糖。

產(chǎn)銷匹配與產(chǎn)能擴張

如何盡量讓產(chǎn)能、產(chǎn)量與市場需求做到匹配增長，是個非常難的課題。這個問題在蜜雪冰城身上也出現(xiàn)過。招股書對這些數(shù)據(jù)也有披露：奶茶粉這類固體飲料產(chǎn)品，產(chǎn)能利用率一直比較飽和，而且生產(chǎn)出來的十之八九都能賣掉；但糖漿和果醬，盡管這幾年一直在擴張產(chǎn)能，產(chǎn)量提升也很快，但還是供不應求，需要從供應商那里外購成品來補足。

綜合來看，蜜雪冰城這幾年比較像是“以銷定產(chǎn)”，也就是門店端有多少需求，就去盡量滿足，然后再去規(guī)劃生產(chǎn)端要增加多少產(chǎn)能，產(chǎn)量難以滿足的部分再靠供應商補上——這其實是個有點被動的局面。

所以，這次上市籌來的錢，主要計劃投在生產(chǎn)端的各種產(chǎn)能擴張。當然，如果生產(chǎn)規(guī)模達到了一個很高的量級，相應地也要用更多渠道來消化掉這些產(chǎn)品。

對于蜜雪冰城，加盟店本身就是一個特殊的銷貨渠道，再加上國際化拓展，它的門店規(guī)模增長應該還會維持幾年，消化產(chǎn)品的壓力不是很大。而前文提到的絕味食品，不僅利用了上萬家加盟店賣貨，富余的工廠產(chǎn)能還能給三只松鼠之類的品牌代工，這可能也是蜜雪冰城未來可以做的一個支線生意。

而關于產(chǎn)能擴張計劃，蜜雪冰城提出，上市后要在生產(chǎn)建設方面做5個新的大型項目，總投資額接近30億元。幾個項目不僅規(guī)模很驚人，選址也都很有深意。比如海南定安的項目，耗資10億元以上，就是為了以后大規(guī)模供應東南亞市場，并且充分利用海南的椰子和咖啡資源；廣西崇左的項目，主要是做水果制品、芋圓和糖漿，因為廣西盛產(chǎn)水果、芋頭和甘蔗；川渝地區(qū)的檸檬產(chǎn)量很大，也適合種柑橘，所以重慶的項目主攻水果速凍與深加工。

除了這種針對性的布點之外，還有一部分錢會花在蜜雪冰城河南焦作總部產(chǎn)業(yè)園的升級上。比如大規(guī)模自產(chǎn)植脂末，前面提到過，目前蜜雪冰城所用的植脂末都是外購的，但這種原材料的生產(chǎn)技術已經(jīng)比較成熟，蜜雪冰城自己也可以做，所以其自然想實現(xiàn)所謂的“外購轉自產(chǎn)”，以再擠出來一些利潤空間。

蜜雪冰城想在總部產(chǎn)業(yè)園做的另一塊升級，是開發(fā)冷凍果醬產(chǎn)品。目前，蜜雪冰城供應給門店的絕大部分產(chǎn)品，都是可以常溫保存的，這就省下了很多冷鏈運輸?shù)某杀?。但在果醬這個事上，其也認為有些水果品種的冷凍果醬口感更好，所以也想做相應的升級。

總的來說，這些產(chǎn)能擴張計劃都不是一般的產(chǎn)能提升，而是非常明確的補短板。缺什么水果，就去它產(chǎn)量最大的原產(chǎn)地建廠；難以供應海外市場，就去最靠近海外市場的海南建廠；下定決心了哪個原料自產(chǎn)，就新開一期工程來解決。基本每個項目都是耗資幾億，需要花幾年才能投產(chǎn)的項目。

不過蜜雪冰城自己也測算過，從投資回報周期和回報率的角度來看，這些項目都是很劃算的。舉個例子：廣西項目，從啟動建設開始，第5年可以達到理想產(chǎn)量，當年就可以為公司創(chuàng)造超過21億元的營收，2.3億元的凈利潤。而整個項目的投資回報周期都不到5年，其中還包括2年左右沒有任何產(chǎn)出的建設期。也就是說，這個項目在產(chǎn)能爬坡的那3年里，產(chǎn)生的營收就可以把前期的投資成本都收回來。

資金流通與儲備

蜜雪冰城的現(xiàn)金流非常充裕。門店賣給消費者產(chǎn)品，消費者付現(xiàn)，這個部分沒有賬期可言。而加盟店向總部買原材料、結算其他款項時，蜜雪冰城一般要求“先款后貨”，基本也不會產(chǎn)生賬期和應收賬款。

2021年，蜜雪冰城的應收賬款周轉天數(shù)是0.08天，也就是說，在2小時以內(nèi)蜜雪冰城就能把賣貨或者提供服務的錢以現(xiàn)金形式收上來。與之對比，消費電子界表現(xiàn)最優(yōu)越的蘋果，2021年的應收賬款周轉天數(shù)是21.2天。

在驚人的應收賬款周轉天數(shù)之外，蜜雪冰城自己的存貨周轉也控制得不錯。2021年，其用42天就可以實現(xiàn)一次將全部存貨賣出去變成現(xiàn)金的過程。而同期，絕味食品的該指標是接近70天。

從應收賬款和存貨周轉這兩個指標，我們已經(jīng)能看出來，蜜雪冰城的產(chǎn)品容易變現(xiàn)，和加盟商交易的效率非常高，經(jīng)營狀況很健康。再加上奶茶市場本身也很大，公司理論上不會缺錢。

不過，蜜雪冰城在提交這份招股書之前，在2020年年底開放過一輪股權融資。當時包括高瓴資本、美團龍珠和CPE源峰，總共給了蜜雪冰城23.3億元。按三家合計10%的持股比例算，蜜雪冰城做完這輪融資后的估值是233億元，比當時已經(jīng)在A股上市的洽洽瓜子稍低一些。

2020年年底開放融資，可能是因為受新冠疫情影響，當年蜜雪冰城整體業(yè)績不是最好，估值本身在低點，而公司又有很強的產(chǎn)能和門店擴張意愿，拿一筆錢正好可以投入到項目建設里。

今年蜜雪冰城通過IPO融資，也有類似的原因，就是想在消費市場的低點擴產(chǎn)能，等市場回暖了再沖業(yè)績。

另一個理由是，蜜雪冰城現(xiàn)在有明確的海外拓展計劃。和本土擴張相比，海外的不確定因素更大，需要更多墊付資金。公司除了要準備更多錢，也會考慮多一些“上市公司”這樣的標簽作為背書。在這次接近65億元的募資計劃中也可以看到，雖然大部分都流向了建設項目，但還有19億元是直接補充到流動資金里去的。

截至2022年第一季度末，蜜雪冰城有30.5億元銀行存款，以及價值4.6億元的理財產(chǎn)品。

總的來看，蜜雪冰城在街頭，和在招股書里，是給人印象完全不同的兩家公司。

在街上，它是一個土味、常見、擅長以廉價給人驚喜的加盟連鎖店；而在招股書里，它更像是一個埋頭生產(chǎn)、醉心擴產(chǎn)、立志把飲料全部反向還原為工業(yè)產(chǎn)品的制造商。這恰恰就是同一家公司的一體兩面。

按照蜜雪冰城自己的說法，這一體兩面的配置，都是為了實現(xiàn)“兩美元讓全球人吃飽喝好”的發(fā)展目標。這個目標能否實現(xiàn)，我們暫且不論，但成為一家大公司，并且上市，至少能讓更多人認識它，甚至是對它產(chǎn)生全新的看法。商業(yè)就是這樣。

02:58 全國21000多家蜜雪冰城門店，99.8%是加盟

10:26 14.23萬噸糖和4.9萬噸奶精，蜜雪冰城一年的采購量

17:56 上市后開工的大項目，都能在5-6年內(nèi)收回成本

22:18 如何理解2小時以內(nèi)的“應收賬款周轉天數(shù)”

27:01 蜜雪冰城還有30多億現(xiàn)金，其中23.3億是此前融到的錢

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