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　　2025年1月28日，輕松健康集團(tuán)正式向港交所遞交了上市申請(qǐng)書(shū)，中金公司和招商證券國(guó)際擔(dān)任聯(lián)席保薦人。這家曾經(jīng)以“輕松籌”聞名的大病眾籌平臺(tái)，如今已轉(zhuǎn)型為一家專(zhuān)注于綜合健康服務(wù)和健康保險(xiǎn)解決方案的科技型公司。然而，盡管其資本化步伐邁出了關(guān)鍵一步，但輕松健康集團(tuán)的財(cái)務(wù)表現(xiàn)、業(yè)務(wù)模式以及行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局卻暴露出諸多問(wèn)題。在這場(chǎng)看似風(fēng)光無(wú)限的IPO沖刺中，隱藏著盈利疲軟、用戶(hù)流失和模式困境等深層矛盾。

　　輕松健康集團(tuán)的故事始于2014年，彼時(shí)，“輕松籌”作為國(guó)內(nèi)最早一批大病眾籌平臺(tái)之一，抓住了移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)和微信社交網(wǎng)絡(luò)的紅利，迅速積累了龐大的用戶(hù)基礎(chǔ)。數(shù)據(jù)顯示，截至2015年，輕松籌醫(yī)療救助板塊上線(xiàn)了超過(guò)2.3萬(wàn)個(gè)項(xiàng)目，籌款金額達(dá)1.8億元，參與捐款人數(shù)超過(guò)380萬(wàn)。短短幾年內(nèi)，輕松籌累計(jì)籌款金額突破360億元，注冊(cè)用戶(hù)超過(guò)6億。然而，輕松籌的成功并未讓這家公司止步于單一的公益屬性。2016年，輕松健康集團(tuán)開(kāi)始探索商業(yè)化路徑，推出互助社區(qū)和保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)牌照，并逐步將業(yè)務(wù)重心轉(zhuǎn)向健康服務(wù)和保險(xiǎn)領(lǐng)域。2019年，“輕松籌”升級(jí)為“輕松集團(tuán)”，涵蓋輕松保、輕松籌、輕松公益、輕松健康等多個(gè)業(yè)務(wù)板塊，形成了一個(gè)相對(duì)完整的健康生態(tài)體系。為了滿(mǎn)足資本市場(chǎng)的要求，輕松健康集團(tuán)在2024年6月宣布剝離線(xiàn)上疾病籌款業(yè)務(wù)(即“輕松籌”)以及朵爾醫(yī)院，這兩部分業(yè)務(wù)不再納入本次上市主體。這一決定的背后，是公司作為一家開(kāi)曼注冊(cè)的外資企業(yè)，受到中國(guó)法律法規(guī)對(duì)外資開(kāi)展某些業(yè)務(wù)限制的影響。同時(shí)，這也標(biāo)志著輕松健康集團(tuán)徹底告別了最初的眾籌模式，全面聚焦于健康服務(wù)與保險(xiǎn)兩大核心業(yè)務(wù)。

　　輕松健康集團(tuán)的健康服務(wù)業(yè)務(wù)近年來(lái)表現(xiàn)亮眼，成為推動(dòng)公司營(yíng)收增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿?。根?jù)招股書(shū)數(shù)據(jù)，2022年至2024年前三季度，健康服務(wù)收入從5977.7萬(wàn)元飆升至3.98億元，占總收入的比例從15.2%大幅提升至61.8%。具體來(lái)看，該業(yè)務(wù)涵蓋了早篩、綜合健康服務(wù)包、科普服務(wù)及醫(yī)學(xué)研究輔助服務(wù)等多個(gè)方面。例如，輕松健康的早篩服務(wù)通過(guò)與社區(qū)合作，免費(fèi)為居民提供骨密度檢測(cè)、慢性病風(fēng)險(xiǎn)篩查等項(xiàng)目，吸引用戶(hù)加入其健康平臺(tái)。此外，公司還為企業(yè)客戶(hù)提供綜合健康服務(wù)包，包括線(xiàn)上問(wèn)診、藥物折扣、體檢等服務(wù)。這些措施不僅提升了用戶(hù)體驗(yàn)，還為公司帶來(lái)了可觀的收入來(lái)源。然而，健康服務(wù)業(yè)務(wù)的快速擴(kuò)張也伴隨著成本壓力。由于科普內(nèi)容制作、醫(yī)學(xué)研究輔助等服務(wù)需要大量外部采購(gòu)，導(dǎo)致采購(gòu)成本顯著增加。2024年前三季度，輕松健康的采購(gòu)成本高達(dá)3.2億元，占總經(jīng)營(yíng)成本的88%。受此影響，健康服務(wù)業(yè)務(wù)的毛利率從2022年的96.9%大幅下滑至20.3%，拖累了整體盈利水平。與此同時(shí)，保險(xiǎn)業(yè)務(wù)曾是輕松健康集團(tuán)的核心支柱，但在近兩年中面臨較大增長(zhǎng)壓力。招股書(shū)顯示，2022年至2023年，公司銷(xiāo)售的保險(xiǎn)產(chǎn)品年化保費(fèi)總額分別為13億元、12億元，2024年前三個(gè)季度進(jìn)一步降至8億元。與此同時(shí)，保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)收入也出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，從2023年前三季度的1.03億元下降至2024年同期的0.99億元。盡管如此，保險(xiǎn)技術(shù)服務(wù)卻成為該板塊的重要支撐點(diǎn)。輕松健康集團(tuán)開(kāi)發(fā)了一套綜合性智能運(yùn)營(yíng)平臺(tái)，為保險(xiǎn)公司提供智能運(yùn)營(yíng)、智能風(fēng)控、智能監(jiān)控等服務(wù)。例如，通過(guò)AI驅(qū)動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)篩查系統(tǒng)，公司能夠幫助保險(xiǎn)公司降低欺詐風(fēng)險(xiǎn)，提高理賠效率。2024年前三季度，保險(xiǎn)技術(shù)服務(wù)收入為1.40億元，占保險(xiǎn)業(yè)務(wù)總收入的約60%。值得注意的是，輕松健康集團(tuán)還推出了生成式AI工具“輕松問(wèn)醫(yī)Dr. GPT”，涵蓋智能咨詢(xún)、個(gè)性化健康管理等功能。這款工具不僅提升了用戶(hù)體驗(yàn)，還增強(qiáng)了公司在保險(xiǎn)領(lǐng)域的技術(shù)競(jìng)爭(zhēng)力。

　　從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，輕松健康集團(tuán)近年來(lái)實(shí)現(xiàn)了較快的收入增長(zhǎng)，但盈利能力卻呈現(xiàn)下滑趨勢(shì)。2022年至2024年前三季度，公司營(yíng)業(yè)收入分別為3.94億元、4.90億元和6.43億元，同比增長(zhǎng)率分別為24.48%和107.66%。然而，經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)卻從2022年的1.49億元降至2024年前三季度的0.77億元，降幅超過(guò)40%。造成這種“增收不增利”局面的主要原因在于健康服務(wù)業(yè)務(wù)的占比增加。如前所述，健康服務(wù)雖然貢獻(xiàn)了大部分收入，但由于采購(gòu)成本高企，其毛利率遠(yuǎn)低于保險(xiǎn)業(yè)務(wù)。2024年前三季度，公司的整體毛利率僅為43.4%，較2023年同期的89.1%大幅下降。此外，活躍用戶(hù)的流失也對(duì)業(yè)績(jī)產(chǎn)生了負(fù)面影響。截至2024年9月，輕松健康集團(tuán)的注冊(cè)用戶(hù)數(shù)量為1.68億，但活躍用戶(hù)數(shù)已從2022年的7050萬(wàn)降至5000萬(wàn)。活躍用戶(hù)的減少意味著潛在客戶(hù)的流失，這對(duì)保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的續(xù)保率和新單獲取造成了直接沖擊。更令人擔(dān)憂(yōu)的是，輕松健康集團(tuán)的用戶(hù)增長(zhǎng)已經(jīng)顯現(xiàn)出疲態(tài)。招股書(shū)顯示，2022年至2024年9月，公司注冊(cè)用戶(hù)數(shù)量從1.55億增長(zhǎng)至1.68億，增速明顯放緩。而活躍用戶(hù)數(shù)量在同一時(shí)期從7050萬(wàn)下降至6910萬(wàn)，并在2024年前九個(gè)月進(jìn)一步減少至5000萬(wàn)。這表明，輕松健康集團(tuán)在用戶(hù)規(guī)模上的優(yōu)勢(shì)正在逐漸喪失，而用戶(hù)活躍度的下降則可能進(jìn)一步削弱其業(yè)務(wù)增長(zhǎng)潛力。

　　根據(jù)沙利文報(bào)告的數(shù)據(jù)，按截至2024年9月30日止九個(gè)月的收入計(jì)，輕松健康集團(tuán)在中國(guó)獨(dú)立數(shù)字綜合健康服務(wù)及健康保險(xiǎn)服務(wù)市場(chǎng)排名第八位；按2023年的移動(dòng)設(shè)備活躍用戶(hù)數(shù)量計(jì)，公司在中國(guó)所有數(shù)字綜合健康服務(wù)及健康保險(xiǎn)服務(wù)供應(yīng)商中排名第二位。具體而言，按收入計(jì)，公司在中國(guó)獨(dú)立數(shù)字健康服務(wù)市場(chǎng)排名第四。盡管輕松健康集團(tuán)在行業(yè)內(nèi)具有一定的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，但中國(guó)數(shù)字綜合健康服務(wù)及健康保險(xiǎn)服務(wù)市場(chǎng)整體分散，前15大平臺(tái)僅占總市場(chǎng)份額的10%以下。這意味著市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，輕松健康集團(tuán)需要持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品和服務(wù)，才能保持領(lǐng)先地位。值得一提的是，輕松健康集團(tuán)的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手水滴公司已于2021年登陸紐交所，但其股價(jià)表現(xiàn)不佳，發(fā)行價(jià)由12美元/股一路跌至1美元/股左右，市值蒸發(fā)超90%。這一現(xiàn)象反映出資本市場(chǎng)對(duì)類(lèi)似模式企業(yè)的信心不足，也為輕松健康集團(tuán)的IPO前景蒙上了一層陰影。

　　輕松健康集團(tuán)此次IPO募集資金將主要用于以下幾個(gè)方向：提升品牌知名度、加強(qiáng)技術(shù)研發(fā)能力、拓展海外市場(chǎng)等。其中，AI和大數(shù)據(jù)領(lǐng)域的投入將成為重點(diǎn)，公司計(jì)劃通過(guò)技術(shù)創(chuàng)新進(jìn)一步優(yōu)化用戶(hù)體驗(yàn)并降低成本。然而，輕松健康集團(tuán)仍需面對(duì)諸多挑戰(zhàn)，譬如，如何平衡健康服務(wù)與保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的發(fā)展？如何應(yīng)對(duì)用戶(hù)增長(zhǎng)放緩的趨勢(shì)？如何贏得更多投資者的信任？

　　事實(shí)上，輕松健康集團(tuán)當(dāng)前的商業(yè)模式存在明顯的局限性。一方面，健康服務(wù)業(yè)務(wù)雖然收入增長(zhǎng)迅速，但盈利能力低下，難以支撐長(zhǎng)期發(fā)展；另一方面，保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)乏力，且過(guò)度依賴(lài)技術(shù)服務(wù)收入，缺乏可持續(xù)性。這些問(wèn)題表明，輕松健康集團(tuán)尚未找到一條清晰且穩(wěn)定的盈利路徑。

　　輕松健康集團(tuán)的IPO之路看似充滿(mǎn)希望，但實(shí)際上隱藏著諸多不確定因素。要真正實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)的認(rèn)可，公司必須直面盈利疲軟、用戶(hù)流失和模式困境等問(wèn)題。否則，這場(chǎng)看似風(fēng)光無(wú)限的IPO沖刺，可能只是另一場(chǎng)資本泡沫的開(kāi)端。

　　免責(zé)聲明：本文根據(jù)公開(kāi)資料撰寫(xiě)，無(wú)法保證公開(kāi)資料的準(zhǔn)確性。在任何情況下，本文不代表任何投資建議。

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