近期，基金經(jīng)理徐治彪管理的國泰大健康股票型證券投資基金榮獲“三年期開放式股票型持續(xù)優(yōu)勝金牛基金”。會后，徐治彪接受《中國證券報》的專訪。

問：近期，市場震蕩多變，您當(dāng)下的市場觀點是怎樣的？

徐治彪：從19年到現(xiàn)在整個A股其實走的是一個相對的結(jié)構(gòu)牛市。我的框架是分母定買賣，分子定方向。分母定買賣就是這個市場你要不要買或者是要不要賣，其實是由分母，也就是流動性決定的，就是大類資產(chǎn)配置。

有個指標(biāo)叫做股債比，現(xiàn)在已經(jīng)是05年以來的一個新高，這個是很罕見的。在05年牛市的起點，它達(dá)到過1。股債比就是滬深300股息率和國債收益率的比值。從這個指標(biāo)來看，股市是很有吸引力的。從大方向的角度來說，大家不應(yīng)該悲觀，敢不敢買或者敢不敢加倉是另外一方面，但是我覺得不應(yīng)該悲觀。我是非常樂觀的。

之后的方向，我把它定義為分子定方向。也就是說，買不買是由流動性決定的，由大類資產(chǎn)的吸引力決定的，但是你買什么方向其實是由宏觀的行業(yè)基本面決定的。所以大家看得到，其實從17年一直到現(xiàn)在，A股我們把它分為幾大段，12年到16年是成長的階段，就是中小盤成長股比較好；16年底到18年一季度，大概有一年多的時間，是以周期股和大股票為主；但是19和20年的前三季度基本上又是成長。但是緊接著三個季度是周期大票，但是從去年的三月份一直到現(xiàn)在還是偏成長。核心的原因還是跟經(jīng)濟(jì)周期相關(guān)。

我們用國債利率和PPI環(huán)比可以非常好的擬合。所以現(xiàn)在這個階段是什么呢？現(xiàn)在，很明確的就是PPI環(huán)比是負(fù)增長，然后國債利率從21年的3月份一直到現(xiàn)在就是一路往下走，走到2.6左右。所以可以看得到其實典型的是一個經(jīng)濟(jì)弱周期。所以經(jīng)濟(jì)既然是弱周期，那你說你買強相關(guān)的行業(yè)，比如說銀行或者周期相關(guān)的，就很難賺錢，反而是一些成長會好一點。從相對中長周期的角度來說，還是成長會好一點。當(dāng)然也不排除四季度我們重心會更加側(cè)重在經(jīng)濟(jì)層面上，可能整體指數(shù)都會有一波上臺階。

問：您是市場上成長風(fēng)格鮮明的基金經(jīng)理，為什么將投資的重點放到成長機會的挖掘？面對成長風(fēng)格的輪動多變，基金經(jīng)理如何保持定力？

徐治彪：我入行就在國泰基金，受到了國泰文化價值的熏陶，而老國泰的那種風(fēng)格，它確實比較偏成長、低換手、深度研究、長期持有這種風(fēng)格，這是第一個原因。

第二是我入行是在12年，12年到16年，整體來說是成長風(fēng)格，這讓我風(fēng)格里面比較鮮明地打上了成長的烙印。但從17年之后其實我開始轉(zhuǎn)向均衡了，我現(xiàn)在只是偏好成長，或者說我相對擅長成長，但是我其實相對也比較均衡，比如說像周期股，其實我也不排斥。所以偏均衡其實是我的風(fēng)格。

另外，成長確實風(fēng)格會多變。你可以看到12到16年是互聯(lián)網(wǎng)相關(guān)的，然后19年到21年是跟半導(dǎo)體包括醫(yī)藥相關(guān)的，但是后來在2020年又是新能源相關(guān)的。所以在這個過程中怎么樣能保持自己的一個定力，或者讓業(yè)績比較穩(wěn)定，我一直覺得基金經(jīng)理不應(yīng)該單調(diào)一個行業(yè)，要拓展自己的能力圈。我自己是從醫(yī)藥出身，也是典型的一個成長的行業(yè)，但是我慢慢也去往新能源汽車等行業(yè)去拓展。

在這種市場風(fēng)格切換、變化比較快的時候，要有逆勢的思維。所以我的風(fēng)格不會去追漲殺跌，我可能是會比別人會早一點布局，而且當(dāng)市場很瘋狂的時候，我會撤出去，相對穩(wěn)定一點。這是我對成長風(fēng)格的一些把握。我自己可能會比較均衡，可以看到我的個股集中度會比較高，但是我會散落在各行里面，所以這也能夠讓波動率盡量減少?？梢钥吹綇?9年之后，相對比較均衡之后，波動就可控。

問：請問，當(dāng)前您組合的整體風(fēng)險偏好如何？配置的重點方向在哪里？

徐治彪：我是一個相對風(fēng)險偏好不是那么高的基金經(jīng)理。我的組合在成長類的基金經(jīng)理里面比較看重估值。因為如果是長期投資，我換手率比較低。如果是偏長期投資，長周期中會均值回歸，這樣估值就會比較重要。一般當(dāng)估值特別貴的時候，我是堅決不會買的。有很多人會說，你組合為什么會跟別人不一樣？因為我覺得大家都會去扎堆去買的資產(chǎn)，那可能對我來說，是屬于盈虧同源，就是可能也會漲，但是也可能同樣的會跌得比較多，所以我會非?？粗毓乐?。

未來的配置方向，現(xiàn)在股債比是在一個歷史的高位，就是股市很有吸引力，但是你會發(fā)現(xiàn)也不均衡，就是說旱的旱的死，澇的澇死。在這種情況下我覺得還是要有一點逆勢思維。

比如現(xiàn)在這個時候市場最火的可能是光伏，但我可能不太愿意去買光伏，因為我覺得它整體估值會偏貴，不太符合我現(xiàn)在的位置。比如說我拿個三五年，我可能都不太賺錢，甚至要虧錢，這種不太符合我標(biāo)準(zhǔn)。

未來的方向我其實把它分兩大類，一大類是醫(yī)藥消費相關(guān)的，偏大消費一點的，可能組合里面可能有一半包括還有一些自下而上的，比如像一些農(nóng)藥化工，并不是因為它是化工板塊，我買它是因為覺得公司是一個未來，它可能是一個成長周期里面最好的一個階段。我可能就自下而上去選，就說一些偏成長一點的，可能市值下沉到300億以下的。

還有一類可能就是像新能源、機器人，我剛剛開始說可能經(jīng)濟(jì)是一個弱周期，未來長周期可能成長會偏好一點。那成長偏好里面就是成長有兩大類，一大類是數(shù)據(jù)告訴你，我現(xiàn)在就是真成長，比如說像新能源，我現(xiàn)在汽車滲透率是在快速提升的過程中，我的業(yè)績無論是同比甚至環(huán)比我都是在高增長，那這個就是成長。然后這一點如果說估值相對比較合理，那我可能會一直拿著你。然后還有一類現(xiàn)在的數(shù)據(jù)可能沒法去判斷它，比如像智能機器、人形機器人，它可能是從3月底之后才開始是真正的樣機出來，也就是說可能是智能汽車或智能手機的比較早期的進(jìn)入到產(chǎn)業(yè)化階段，但是你不能說它現(xiàn)在沒有數(shù)據(jù)，就沒有機會。股票反映的是未來，未來相對比較確定或者是一個非常大的行業(yè)，其實會有很多機會。所以人形機器人可能是我在市場上比較早看好，也是會花比較多精力去研究的，這里應(yīng)該會有未來比較早期的新能源汽車或者智能手機，這是我非?？春玫牡诙惓砷L。

問：此次金牛論壇的主題是“新格局高質(zhì)量獲得感”，您是市場上積極與投資者溝通的基金經(jīng)理之一，您如何看待投資者在基金大時代的獲得感問題？

徐治彪：大家可能看得到，為什么過去幾年，基金的規(guī)模增加很多，但是持有人并沒有獲取太多的一個收益，甚至很多都是虧損。在醫(yī)藥白酒上面，理論上是一個巨大的行情，居然會虧很多錢，包括在新能源或者半導(dǎo)體里面其實都虧很多錢。

我是很愿意去給大家去分享，我直播和路演的頻率是非常高的，尤其是市場比較極端的情況。你可以看到，比如說大家特別恐慌的時候，我出來的聲音會多一點，包括可能市場特別瘋狂的時候，我會出來的比較多。比如說像2020年最后兩個月，我是被市場“摁著摩擦”的，就是我不漲別人在暴漲那個階段，當(dāng)時我覺得很不合理，風(fēng)險比較大的階段，我可能會出來說我的觀點，但是我的觀點不一定立馬就能影響到市場。我覺得市場不會被個人的觀點所影響。

所以我一直覺得我們做基金經(jīng)理的社會價值，就是給老百姓管錢，不是說給特別有錢的人管錢，不像私募是一百萬起步。我覺得我們應(yīng)該做的事情是在風(fēng)險可控的基礎(chǔ)上給客戶保值增值，而不是說我現(xiàn)在給大家賣理念，告訴你我買的資產(chǎn)很高大上、高質(zhì)量。最終一定是要給客戶賺錢，好的公司不一定對應(yīng)好股票。所以我為什么說市場始終是均值回歸的。

而過去幾年，尤其是2020年之后，我覺得我們資本市場得到了非常大的發(fā)展，但是同時也出現(xiàn)了一些問題。大家看到19年之前，百億基金經(jīng)理是非常少的。但是19年之后，尤其是2020之后，你可以看百億基金經(jīng)理一抓一大把。但是如果規(guī)模足夠大，需要面臨的壓力和責(zé)任感應(yīng)該越大。所以我一直說過去幾年，其實可能出現(xiàn)的一些局部的不均衡，比如說流量運營，把規(guī)模搞得特別大，最后其實散戶虧很多錢，其實從我的價值觀來看是不對的。所以為什么我會在一些比較特殊的情況出來交流，就是我希望你能聽到我的聲音，讓你知道我這個時候是應(yīng)該很樂觀的，這個時候你不應(yīng)該悲觀，或者在大家極度的那種很樂觀很亢奮的時候，都在搞核心資產(chǎn)的時候，我告訴你這東西其實風(fēng)險會很大。

我是希望給客戶長周期賺取一個不錯的穩(wěn)定收益率，但是我沒有能力短期賺到特別多的收益。如果我們深度去研究，如果選股的準(zhǔn)確率足夠的話，其實我們長周期去賺取一個穩(wěn)定收益率，而且回撤做得還相對可以，是不那么難的。所以我一直說長周期簡單而正確的事情。

這是我過去覺得A股或者基金公司出現(xiàn)的一些現(xiàn)象，為了規(guī)模，流量運營，反而持有人的利益得到了一些損害。我對外路演的宗旨就是佛渡有緣人，不是說我今天給大家去交流你要買我的基金，我是說你如果認(rèn)同了你就可以去買。當(dāng)然我更希望的是我今天給大家去交流投資，讓你對投資有一點新的認(rèn)識，以后少犯一些錯誤，這是我更愿意去做的事情。所以我希望未來一磚一瓦的，能夠讓資本市場得到一些正向價值觀，做一些正確的事情。這個也是我一直所希望的，可能也是公募基金基金經(jīng)理的時代的責(zé)任感。

風(fēng)險提示

觀點僅供參考，不構(gòu)成投資建議或承諾。市場有風(fēng)險，投資需謹(jǐn)慎。

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